首次公开募股_股份公司第一次向公众公开发行股票

首次公开募股

股份公司第一次向公众公开发行股票

首次公开募股（Initial Public Offering，简称IPO），也称首次公开发行股票，是股票发行的方式之一，是指一家企业或公司(股份有限公司)通过在证券市场挂牌上市，首次向社会公众公开招股，从而实现从私营公司到上市公司的转变。首次公开上市完成后，公司就可以申请到证券交易所或报价系统挂牌交易。

基本含义

首次公开募股，是股票发行的方式之一，是指一家企业或公司(股份有限公司)通过在证券市场挂牌上市，首次向社会公众公开招股，以期募集用于企业发展资金的过程，从而实现从私营公司到上市公司的转变。首次公开上市完成后，公司就可以申请到证券交易所或报价系统挂牌交易。

IPO是许多创业企业的终极目标，也是许多投资人的投资退出方式，因为它能带来极高的价值变现。但是IPO并不简单，不管是对企业的资质，还是申请IPO的过程都有着极高的要求，因此并不是每一家融资企业最终都能成为上市企业。

历史沿革

产生背景

罗马帝国初期，古罗马包税人的股份委托公司，被经济史专家认为是股份制的起源。15世纪末，地理大发现第一次开通了东西方之间的航线，西班牙、葡萄牙、荷兰、英国的海外贸易迅速发展，客观上要求集中资金成立较大的公司以利于在海外贸易竞争中取胜。

随着资本主义大工业的发展，企业生产经营规模不断扩大，由此而产生的资本短缺、资本不足便成为制约资本主义企业经营和发展的重要因素之一。为了筹集更多的资本，于是出现了以股份公司形态。

1581年，第一个真正以股份制度建立的公司“利凡特公司”(又称为土耳其公司)在英国成立，公司在集资入股时采取的是招买股票的方式。该公司开始时是每次航行回来，返还股东投资和分取利润，后来改为把资本留在公司长期运用。

产生初期

由股东共同出资经营的企业组织，进而又将筹集资本的范围扩展至社会，产生了以股票这种表示投资者投资入股，并按出资额的大小享受一定的权益和承担一定的责任的有价凭证，并向社会公开发行，以吸收和集中分散在社会上的资金。

17世纪初，最早的首次公开募股形式产生于荷兰东印度公司。1602年3月20日，尼德兰七省联合共和国（即荷兰共和国）将该国从事东方贸易的各既有独立实体整合为统一的“联合东印度公司”。联省共和国居民有权申购公司股份，并可在位于阿姆斯特丹的多处户外集市中的二级市场进行股票买卖。至此，世界上首只公开上市交易的股票诞生。

1611年，东印度公司的股东们在阿姆斯特丹股票交易所进行股票交易，由此形成了世界上第一个股票市场。1773年，股票商在伦敦的新乔纳咖啡馆正式成立了英国第一家证券交易所，即1793年建立的伦敦证券交易所的前身。1790年，美国费城证券交易所诞生，1817年，24名经纪人在美国华尔街11号共同组织了“纽约证券交易会”，这是纽约证券交易所的前身。

逐渐完善

1844年，英国制定了世界上第一部完备的《公司法》，确定了世界上最早的发行注册和信息公开原则，但专门的证券立法却在英国证券史中长期缺失。在证券发行和交易过程中，证券中介机构逐渐发展起一整套运作规范，并在自我管理中不断完善，因此，交易所在英国的地位更为重要，其规章更为详尽。

从历史上看，美国市场的IPO监管制度经历了“放任、强化”的循环过程。美国堪萨斯州在1911年州立蓝天法中，确立了“实质监管”的证券发行审批制度，授权注册机关对证券发行人的商业计划是否对投资者公平、公正、合理进行实质性判断。这个时期，美国联邦政府一直实行“自由放任”政策，没有独立的证券监管机构，股票发行上市的监管主要依靠交易所的自律监管和各州蓝天法。

美国分别于1933年及1934年通过《证券法》和《证券交易法》，确立了以信息披露为中心的股票发行注册制，并设立证券交易委员会（SEC）全面负责对股票发行的注册审核。

日本对经济的干预由来已久，第二次世界大战给日本政治、经济、社会带来重大变革，为尽快恢复并发展经济，日本积极实施赶超型发展战略，完全参照美国的模式建立了证券市场管理体制。

21世纪初，随着安然、世通等会计舞弊案件的爆发，美国国会于2002年通过了《萨班斯法案》，在发行人公司治理、会计职业监管等方面作出新规定，向加强监管方向略加调整。

2007年，日本实施《金融商品交易法》，根据该法和交易所规则，日本股票发行与上市是相对独立的过程。日本IPO市场采用注册制，学习了美国注册制的优点，在具体要求上更为简化。

2012年，面对更严格监管所带来的融资成本上升、市场活力下降等问题，美国国会又通过了《JOBS 法案》，放松对新兴成长企业的监管要求。

美国在实施注册制以后直接融资体系日趋发达，证券化率不断提升，由1980年的47.5%上升到2020年的272%。同时注册制下美国不断完善多层次资本市场，纳斯达克等板块对上市公司盈利水平限制放宽，对新兴产业支持力度较大，较好地促进了美国的历次经济发展转型。

2016年至2021年，日本交易所的IPO都较为活跃，平均每年上市公司达到92家，年均募资额达到约90亿美元，其中2018年因为软件银行集团（SoftBank）的上市募资总金额达到284亿美元。从募资额排名看，日本交易所的IPO活跃程度2016年时与深交所、纳斯达克等交易所相当并领先韩国交易所，但2021年则大幅落后。

中国发展沿革

1919年北京成立了证券交易所，这是中国第一家专营证券业务的交易所。1920年正式成立上海华商证券交易所。1951年，天津投资公司发行了第一批“天津投资股份公司股票”，是中华人民共和国成立后的第一枚股票。

1981年1月16日，国务院通过了《中华人民共和国国库券条例》，同年开始发行国库券。1985年以后，中国股票发行开始朝规范化方向过渡。到1988年，企业开始向社会公开发行部分股票，上海“飞乐音响”被称为改革开放以来第一股。1989年，国务院确定深圳、上海为中国股票市场的试点城市，1990年12月，上海证券交易所成立，1991年6月，深圳证券交易所正式运作。

审批制阶段又可以分为“额度管理”阶段与“指标管理”阶段。

1993年4月25日，国务院颁布了《股票发行与交易管理暂行条例》，标志着中国股票发行审批制的正式确立。初期实行的是“额度管理”，即股票发行由国务院证券监督管理机构根据经济发展和市场供求的具体情况，在宏观上制定一个当年股票发行总规模，经国务院批准后，下达给国家计委，国家计委再根据各个省级行政区域和行业在国民经济发展中的地位和需要进一步将总额度分配到各省、自治区、直辖市、计划单列市和国家有关部委。

1993年7月15日，第一只H股——青岛啤酒在香港联交所挂牌上市。

1996年，开始实施“指标管理”，由国家计委、证券委共同制定股票发行总规模，中国证监会在确定的规模内，根据市场情况向各省级政府和行业管理部门下达股票发行家数指标，省级政府或行业管理部门在指标内推荐预选企业，证券监管部门则会同意符合条件的预选企业上报发行股票正式申报材料并审核。

核准制阶段又分为“通道制”阶段与“保荐制”阶段。

1999年，《中华人民共和国证券法》正式实施，确立了中国股票发行核准制的法律地位。核准制的第一个阶段是“通道制”。2000年，政府规定了主承销商需要在向证监会推荐之前，对IPO公司进行为期一年的辅导。2001年，中国证监会宣布取消股票发行审批制，正式实施股票发行核准制下的“通道制”。每家证券公司一次只能推荐一定数量的企业申请发行股票，由证券公司将拟推荐企业逐一排队，按序推荐。

2004年，在“保荐制”阶段，即有资格的保荐人推荐符合条件的公司公开发行证券和上市，并对所推荐的发行人的信息披露质量和所做承诺提供持续训示、督促、辅导、指导和信用担保的制度。与“通道制”相比，保荐制度增加了由保荐人承担发行上市过程中连带责任的内容。2005年，中国IPO定价开始实行询价制度。

2020年，创业板改革试点注册制首批企业上市开始，创业板市场始终实施注册制。创业板的基本内涵是处理好市场与政府的关系，尽量减少不必要的行政干预，做到真正把选择权交给市场。它的实施架构为“一个核心、两个环节和三项市场化安排”，即以信息披露为核心，审核注册分为交易所审核和中国证监会注册两个环节，同时包括建立市场化新股发行承销机制、设立多元包容的发行上市条件以及构建公开透明可预期的审核注册制机制三项安排。2020年一共有396家企业登陆A股，融资金额为4725亿元；2021年有491只新股登陆A股，融资金额为5367亿元。

2023年2月17日，中国证监会发布全面实行股票发行注册制相关制度规则，标志着全面实行股票发行注册制正式实施。截至2023年8月14日，整个A股市场上排队的IPO数量为628家。

中国香港及中国台湾地区等都采取具有注册制特点的证券发行制度。

持续发展

2023年，全球IPO募资排名方面，上海证券交易所与深圳证券交易所分别位列第一和第二。

2024年，全球IPO募资排名方面，以2024年新股融资总额计算，印度国家证券交易所成为2024年全球最大募资地，主要原因为韩国汽车制造商现代汽车的印度子公司在印度IPO，成功募得33亿美元并成为2024年全球第三大新股。此外，印度股市连续上涨带来的新股估值及上市活跃度提升，也为其IPO市场带来助力。纳斯达克和纽约证券交易所分别排名第二和第三位；中国香港证券交易所位列全球第四位；上海证券交易所与深圳证券交易所分别下降至第五位与第六位。

主要特点

IPO的特点

IPO的特点是公司向不特定的公众公开发行股票，成为上市公众公司。公司上市后，能够提升公司及品牌形象；同时，公司作为上市公司，被监管的要求更高，有利于完善公司治理结构，使决策更科学。

公司上市后，可以利用资本市场再次融资，如增发新股。公司上市后，其征信增强，公司获得的商业贷款的授信额度增大。公司股东也可以用股票为上市公司提供担保进行融资。上市公司的融资渠道将比非上市公司多，融资额度也会大幅增加。

公司上市后，公司的股票可以在证券市场交易，流动性大幅增加。投资者可以在股票二级市场将自己持有股票卖出，实现自己的投资收益。

IPO的优点

对于创业投资者来说，IPO实现了资本的成功退出，使创业投资者持有的不可流通的股份转变为上市公司股票，获得了流动性，创业投资者可以通过卖出股票收回投资，实现创业投资的良性循环，而且IPO退出方式的收益性普遍较高。

对创业企业而言，通过IPO可以一次性筹集大规模的社会资金，以支撑企业进行快速扩张，从而获取市场竞争优势，而且上市后，只要公司的业绩出色，就可以通过增发股票的形式进行再融资，以弥补创业投资者退出后的资金空缺。

IPO是资本市场与社会公众对该企业发展的一种肯定，有助于提高企业的知名度，树立企业的品牌形象，将会极大地提高企业的声望，从而使客户、供应商和潜在的员工更加放心。同时，由于企业在IPO后声誉的提高，还会帮助企业吸引更多的投资者，有利于企业后续的融资。

在企业上市前，投资风险全部由创业者和创业投资者承担。 IPO后，原控股股东只需保留一定比例的股权，就可以控制上市公司的经营活动。随后企业的风险将由原始股东以及更多的社会公众投资者共同承担。

进行IPO的企业需要遵照有关的法律法规建立更加规范的公司治理结构，并定期向社会公众披露有关企业经营状况的信息，从而增加了企业运作的规范性和透明度，有利于降低经营风险，并提高企业的运作效率。

IPO的缺点

具体表现为三个方面：一是由于IPO的条件严格、程序复杂，因此上市耗费的时间很长，有可能影响公司的正常运作；二是上市费用十分昂贵，发行企业要负担数额较大的承销费用、路演费用、审计费用、监管费用以及法律费用等；三是上市后企业的信息披露要求更充分，面临更加严格的监管，公司必须更加规范地运作，增加了企业的运作成本。

创业企业必须具备首次公开发行的必要条件，因此为达到上市标准，企业可能会在上市前“拼增长”和“拼利润”,而在上市以后企业的成长速度反而下降。

在创业企业IPO后的一段时间内，创业投资者等原始股东有一个限制出售期，限制出售期内并不能实现股权的流动性和收益性，这会延长创业投资者的退出时间，给创业投资者带来因股价下行而遭受损失的风险。

企业上市即意味着原大股东持股比例的稀释，不利于创业企业原有大股东保持控制权，另外上市后也存在被敌意收购的可能性。

IPO制度模式

国际市场上，全球主要资本市场股票发行制度大致可以分为单一注册制模式、核准制模式、注册制和核准制并存模式。注册制与核准制的核心差异在于发行审核环节，从国际实践经验来看，注册制的实施也意味着保荐承销、资本运作以及退市制度的整体性升级。

注册制

注册制主要是指发行人申请发行股票时，必须依法将公开的各种资料完全、准确地向证券监管机构申报。注册制遵循公开管理原则，发行人不仅要完全公开相关信息，不得有重大遗漏，而且要对所提供信息的真实性负责。

证券监管机构的职责是对申报文件的全面性、准确性、真实性和及时性做形式审查，不进行实质审查。对发行申请人的盈利能力及投资价值不做判断，只监督发行申请人是否真实、准确、完整地披露了相关信息，投资与价值等问题完全交给市场去运作

与核准制相比，注册制降低了企业入市门槛，提高了入市效率，给企业降低了成本。同时，将资本市场价格发现的功能交回给了市场，更有利于证券市场发挥资源配置的功能。注册制最大的好处在于把发行风险交给了主承销商，把合规要求的实现交给了中介机构，把信息披露真实性的实现交给了发行人。

核准制

核准制遵循实质管理原则，符合条件的发行公司只有经证券监管机构的批准才可以在股票市场上发行股票。证券监管机构除进行注册制所要求的形式审查外，还关注发行人的法人治理结构、营业性质、资本结构、发展前景、管理人员素质和公司竞争力等，并据此作出发行人是否符合发行条件的判断。

核准制吸收了注册制公开原则的合理内核，投资者可以依据发行人披露信息作出判断。政府通过实质审核，对发行人披露文件的真实性和公司质量作出判断，使投资者受到双重保障。核准制可以发现一些弄虚作假的发行人，并对其股票发行申请拥有否决权。但政府行为有其能力边界，虽然在股票发行审核中投入大量人力、物力，但要作到件件审查准确是很难的，且易导致权利寻租，降低审核效果。此外，公开发行股票是经过政府审查才予以核准，投资者容易产生依赖心理，较少对发行人质量进行独立判断，因为发行人原因遭受损失，往往会归咎政府。

各国及地区IPO制度

美国

美国IPO实行的是双重注册制，即联邦层面由美国SEC对发行申请人进行“形式审核”，而州政府进行“实质审核”。其相关规定主要来自于《1933年证券法》，具体包括申请、审核与上市等环节。《1933年证券法》规定，公开发行证券的公司需要提交注册上市申请书给美国证券交易委员会（SEC）进行申请，注册上市申请书需包含与投资相关的所有信息，发行审核文件为招股说明书、注册说明书。公司在注册生效后才能正式取得发行资格。

美股注册制的保障是完善的退市制度与严厉的处罚。在退市程序上，交易所给予公司足够的整改时间以及复核机会；在退市标准上，美股退市标准除了财务性指标外，也关注股票流动性、公众持股量、公众持股市值等交易性指标；在退市后，上市公司在退市后也可选择通过转板机制转入其他板块上市。同时，对上市公司违规行为实施严厉的处罚是美股IPO注册制另一道保障。

日本

根据日本《金融商品交易法》和交易所规则，日本的股票发行与上市是相对独立的过程，其股票发行注册制学习了美国注册制的优点，在具体要求上更为简化。

日本企业在IPO过程中，先由日本交易所自律法人对企业进行上市审查，包括是否满足上市的财务标准、公司治理要求等，发行审核文件为招股说明书、发行申请书；审查通过后再递交至监管机构（金融厅，FSA）进行发行注册。在信息披露层面，日本上市公司信息披露制度随着法制的不断完善而不断细化规定与约束；关于投资者权益保护，日本也主要从信息披露监管与司法权益救济两大方面进行。

中国部分地区

中国香港在2003年正式确立实行双重存档的注册制。根据中国香港《证券及期货条例》及其配套规则的规定，申请人的申请材料递交联交所后，副本会交予香港证监会存档，同时联交所与证监会进行双重审查。其中，香港证监会依据《证券及期货条例》进行形式审核，主要负责审核公司招股书的披露质量；联交所则通过上市委员会以《上市规则》、《公司条例》为基础进行实质审核，重点对公司的市值、盈利、收入等指标进行评估并做出是否具有投资价值和潜力的判断，但这一点在审核尺度方面较为宽松，只要拟上市公司具有商业上的合理解释即可通过审核。

在这个过程中可向申请人提出反馈意见，申请人据此回答相应问题或补充相关材料。对于是否给予批准，香港证监具有一票否决权，批准权则在联交所手中，若两机构均无进一步意见，则将提请上市委员会对申请人进行聆讯，并由上市委员会作出同意上市申请的批准。在退市制度上联交所更为谨慎，退市依赖于联交所的主观判断，导致港股每年退市公司数量少，存在不少市值低于票面值的仙股。

英国

股票发行核准制以英国为代表。英国核准制主要特殊是英国功能强大的交易所和独特的授权资本制。英国金融服务局并不直接审核股票发行，伦敦交易所才是英国股票发行上市的常规核准机构，具实质性监控职责。为保证法律规则的贯彻与实施，交易所于审核期间，若发现发行人资格、条件与法律规定不符合者，可禁止其公开发行。即使发行人资格及条件符合证券法规定，交易所也有权不核准其发行证券。

英国《公司法》规定，股东大会是股份公司的最高权力机关，有权决定发行股票。股份有限公司设立时，应在公司章程中记载公司股份总数，以及发行股份数量，公司发起人和股份认购人只要认足首期发行股份就可以完成公司设立，以后各期股份由股东授权公司董事会，随时发行。

英国的《证券交易所监管条例和规则》、《伦敦证券交易所上市规则》等规则，是依据证券监管的法律制定出来的，是证券监管法律的具体细化和补充，涉及面广，在英国证券管理方面发挥重要作用，既有关于交易所内部组织、会员管理和交易等方面的规则，又有关于公司发行、上市、交易、信息披露等方面的规则。英国的证券发行与上市的自我管理体制分为两个层次：一是证券交易所的监管；二是由证券交易所协会和证券业理事会。伦敦证券交易所实际上行使着英国证券市场日常监管的职能，依法享有审核发行、上市的权利，是英国发行上市的唯一常规性权力机构。

德国

股票发行注册制和核准制并存模式以德国为代表。德国资本市场是欧洲重要的资本市场，其发展历史悠久，在发行监管制度方面拥有许多较为成熟的经验。德国股票发行上市适用欧盟的《招股说明书指令》(2003年颁布，2010年修订)、《德国证券交易所法》、《德国证券交易所准入规范》和《德国招股说明书法》。德国的证券市场管理分类方式自2007年起已经与欧盟规定一致，每个交易所可以经营两种市场：管理市场(regulated market) 和开放市场(open market)。管理市场受到法律严格约束，分为一般市场和高级市场两个细化板块；开放市场则属于场外市场，分为“第一上市报价板市场”和“第二上市报价板市场”。

德国场内一般市场和高级市场的上市条件较为严格，而场外的“第一市报价板市场”和“第二上市报价板市场”则条件宽松。一般市场和高级市场中企业发行环节与上市环节相对独立，由德国联邦金融监管局(BaFin)和交易所共同监督完成，其中德国联邦金融监管局负责发行文件特别是招股说明书的审核，交易所负责上市条件的审核。德国联邦金融监管局对发行文件的审核不仅包括对招股说明书的审核，而且包括其他公开发行证券文件的审核，审核关注内容的完整性、一致性和可理解性。交易所设立专门的管理委员会，聘任具有专业水准的委员对上市条件进行审核。一家企业的上市申请一般由4位委员审核决定，其上市决定属于行政行为，但没有自由裁量权，只要企业符合上市条件，交易所一般不得拒绝企业上市。

场外市场则由德意志交易所集团公司负责审核申请企业的上市资格。审核过程中，如果德意志交易所集团公司认为申请企业上市后可能对公众利益产生重大损害，即使申请企业符合上市条件，也有权拒绝其上市申请。

德国股票发行上市审核是双峰独立审核。德国联邦金融监管局与交易所做出的审核决定是独立的，不是就同一份申请文件进行双重审核。交易所主要是对企业是否符合上市条件进行审核，一般不否决企业的上市申请，而德国联邦金融监管局则对企业申请上市的注册文件予以审核，如果德国联邦融监管局有合理依据怀疑发行人信息披露存在重大错误或重大遗漏，可以暂停审核，如果怀疑事项被证实，则德国联邦金融监管局有权禁止发行、撤销核准。德国联邦金融监管局的注册文件审核在前，交易所的上市条件审核在后，两者均通过后才可挂牌交易。德国股票发行上市审核以信息披露为中心。德国联邦金融监管局并不对申请企业的商业模式、财务状况、经营风险等问题进行判断，而是要求会计师、审计师、律师、银行等中介机构进行评估，并在招股说明书中充分披露。

监管机构

IPO的基本程序

每个国家和地区都对股票发行制定了严格的法律程序，由于发行的目的、方式不同，发行程序也会不同。一般而言，股票公开发行包括两种：一是首次公开发行；二是股票增发。公司首次公开发行(IPO)股票要遵循如下程序：

筹备阶段

公司开始筹备首次公开发行工作，首先需要找一家承销商，负责企业股票发行的证券经营机构便是承销商。国际上，股票承销商一般由信誉卓著、实力雄厚的商人银行(英国)、投资银行(美国)及大的证券公司来担任；在中国，一般则由具有资格的证券公司或兼营证券的信托投资公司来担任。

公司在选择承销商时应综合考虑承销商的声誉、业绩、承销费用等因素，从而挑选出一个最适合的承销商。在选择了承销商之后，开始与承销商进行谈判，最后与承销商签订承销意向书和协议。

实务准备包括企业的组织准备、业绩准备、财务会计准备、制度建设等几方面。组织准备的工作首先是成立上市委员会（或上市领导小组）及上市工作小组，负责企业整个上市进程中所有重大问题的决策。企业良好的经营业绩是企业成功上市的重要保证，也是企业成功上市后决定其股价的主要因素。因此，企业要想上市，必须在业绩方面有一个精细的筹划。企业要成功上市，必须保证企业申报期内的财务报表顺利通过有上市审计业务资格的会计师事务所审计，出具无保留意见的审计报告。拟上市公司必须做到规范运作，必须建立健全适合企业自身发展特点的管理制度体系。

尽职调查与辅导

向主管部门申报辅导备案；保荐机构和其他中介对公司进行尽职调查、问题诊断、专业培训和业务指导；完善组织机构和内部管理，规范企业行为，明确业务发展目标和募集资金投向；对照发行上市条件对存在的问题进行整改，准备首次公开发行申请文件；主管部门对辅导情况进行验收。

注册及审核

拟上市公司订立招股章程，主要包括企业名称、负责人、经营范围及可行性预测分析、募集股票总额及各发起人认领的股份数额、股票种类、每股面值、发行价格、发行期限及逾期的处理等，主要是供投资者参考，以选取认购股票。

发起人向主管部门提交招股说明书，其中要写明上述招股章程的内容，还要明确股票销售机构的名称及地点、开户银行的名称及地点、注册会计师证明等。

经主管部门同意后，发行公司应与中介机构签订委托募集合同，合同内容包括募集方法、推销股数、发行价格、手续费等。

路演推介

对于一家即将上市的公司来说，上市前大量、充分、细致的路演推荐、介绍工作必不可少。发行人在交易所网站及符合证监会规定的媒体全文披露招股说明书及发行公告等信息；主承销商与发行人组织路演，向投资者推介。

通过网上路演、召开新闻发布会、接受专访、聘请公关公司工作等方式，使公众尤其是潜在投资者对公司的素质、经营实力、预期前景有充分的了解，才能使公司股票的发行上市达到理想的效果。

确定发行价格

国际通行的新股发行定价可分为累计投标询价方式、竞价方式、固定价格方式和累计投标与固定价格相结合的混合方式四种类型，其中累计投标询价询价是各国在新股定价时使用最广泛的方法。

国际IPO市场定价主要采取定量分析的方法，运用估值模型计算出公司股票的内在价值，以此作为发行定值的理论依据。估值模型的作用在于将公司目前和未来预测的非财务和财务信息转换为市场价值。就估值模型而言，不同的行业属性、成长性、财务特性决定了上市公司适用不同的估值模型。通过估值模型，可以合理地估计公司的理论价值，但是要最终确定发行价格，还需要选择合理的发行方式，以充分发现市场需求。较为常用的估值方式可以分为两大类：现金流贴现法与相对价值法。

股票发行上市

发行公司或者中介机构通过广告及书面通知的方式招股，投资者开始认购。投资者在认购书上需填写认购股数、金额等，然后签名盖章，有时还需交纳一定的保证金以保证认购者按时交纳股金。

投资者认购股票以后，需在规定的日期交纳股金，才能领取股票，这被称为股票交割。同样，发行者必须在认购后的规定日期交付所卖出的股票，才能收受股金款，股票从交割日后的第二天生效。

股票交割后的一定时期内，公司董事会要向证券监督管理部门登记，包括发行总额和每股价格、股东名单、公司董事名单和监事名单、募集期和股金收足日期等，为日后增发新股和上市审查做准备。

一般来说，承销商和股票发行企业之间都会建立起一种长期的合作关系。在企业股票首次公开发行之后，承销商通常都会继续与企业保持密切的接触，对这些企业的股票的市场价格进行跟踪分析。

除了对企业的股票走势进行跟踪分析以外，承销商还会扮演企业股票交易的造市商的角色。作为造市商，承销商将为企业股票的买方和卖方提供报价，并通过提供让双方都满意的报价来促成双方达成交易。通过这种方式可以确保企业股票交易的正常进行，并维持一个稳定的价格。

一般来说，在企业股票的首次公开发行中，潜在投资者对企业股票的需求都会超过其供给。这样，承销商就可以通过行使“绿鞋”期权出售超过其包销发行股票数量15%的额外股票给投资者。在首次公开发行之后，如果发行企业的股票的价格上涨，那么承销商将会用它通过“绿鞋”期权所获得的那部分数量来满足市场的超额需求，达到平抑股价的目的。如果发行企业的股票的价格下跌，那么承销商将会回购这15%的额外数量的股票来提升股票的价格，以达到稳定股价的目的。

通常情况下，在企业股票首次公开发行后的一段时间内，企业原有股东和投资者以及管理团队等内部人士所持有的股票将被锁定一段时间，这段时间称为限制出售期。在锁定期内，企业的管理层和股东等内部人士所持有的股票将被禁止出售给股票市场上的公众投资者。

中国相关规定

IPO的条件

除符合《公司法》《证券法》规定的公开发行股票的基本条件外，首次公开发行股票并上市还要符合以下条件。

1. 发行主体资格

(1) 发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司；有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。

(2)具备健全且运行良好的组织机构。

(3)相关机构和人员能够依法履行职责。

2. 会计及内控要求

要求发行人资产质量良好，资产负债结构合理，盈利能力较强，现金流量正常；会计基础工作规范，财务报表的编制符合企业会计准则和相关会计制度的规定，并由注册会计师出具了无保留意见的审计报告。具体来讲，发行人要满足以下财务条件：

发行人会计基础工作规范，财务报表的编制和披露符合企业会计准则和相关信息披露规则的规定，在所有重大方面公允地反映了发行人的财务状况、经营成果和现金流量，最近三年财务会计报告由注册会计师出具无保留意见的审计报告。

3.业务独立性

发行人业务完整，具有直接面向市场独立持续经营的能力：

(1) 资产完整，业务及人员、财务、机构独立，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在对发行人构成重大不利影响的同业竞争，不存在严重影响独立性或者显失公平的关联交易；

(2)主营业务、控制权和管理团队稳定；

首次公开发行股票并在主板上市的，最近三年内主营业务和董事、高级管理人员均没有发生重大不利变化；

首次公开发行股票并在创业板上市的，最近二年内主营业务和董事、高级管理人员均没有发生重大不利变化；

(3)发行人的股份权属清晰，不存在导致控制权可能变更的重大权属纠纷；

首次公开发行股票并在主板上市的，最近三年实际控制人没有发生变更；

首次公开发行股票并在创业板上市的，最近二年实际控制人没有发生变更；

(4)不存在涉及主要资产、核心技术、商标等的重大权属纠纷，重大偿债风险，重大担保、诉讼、仲裁等或有事项，经营环境已经或者将要发生重大变化等对持续经营有重大不利影响的事项。

4.生产经营要求

发行人生产经营符合法律、行政法规的规定，符合国家产业政策。

(1)最近三年内，发行人及其控股股东、实际控制人不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，不存在欺诈发行、重大信息披露违法或者其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全、公众健康安全等领域的重大违法行为。

(2)董事、监事和高级管理人员不存在最近三年内受到中国证监会行政处罚，或者因涉嫌犯罪正在被司法机关立案侦查或者涉嫌违法违规正在被中国证监会立案调查且尚未有明确结论意见等情形。

5.股本及发行比例

(1)发行后股本总额满足条件：

首次公开发行股票并在主板上市的，发行后股本总额不低于5000万元；

首次公开发行股票并在创业板上市的，发行后股本总额不低于3000万元；

(2)公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上；公司股本总额超过4亿元的，公开发行股份的比例为10%以上。

不同交易所及不同板块对市值及财务指标还有不同的规定。

其中，中国境内企业申请在深主板上市，市值以及财务指标应当至少符合下列标准中的一项：

中国境内企业申请在创业板上市，市值以及财务指标应当至少符合下列标准中的一项：

IPO的程序

1. 股东大会做出决议

发行人董事会依法就股票发行的具体方案、募集资金使用的可行性及其他必须明确的事项做出决议，并提请股东大会批准。股东大会就发行股票的下列事项做出决议：此次发行股票的种类和数量；发行对象；价格区间或者定价方式；募集资金用途；发行前滚存利润的分配方案；决议的有效期；对董事会办理此次发行具体事宜的授权；其他必须明确的事项。

2. 报送申请文件

发行人按照中国证监会的有关规定制作申请文件，由保荐人保荐并向中国证监会申报。根据中国《证券法》的相关规定，公司公开发行新股，应当向国务院证券监督管理机构报送募股申请和下列文件：

(1)公司营业执照；

(2)公司章程；

(3)股东大会决议；

(4)招股说明书；

(5)财务会计报告；

(6)代收股款银行的名称及地址；

(7)承销机构名称及有关的协议；

(8)聘请保荐人的，还应当报送保荐人出具的发行保荐书特定行业的发行人还应当提供管理部门的相关意见。发行人向国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门报送的证券发行申请文件，必须真实、准确、完整。

需特别注意的是，发行人应当按照中国证监会规定的内容与格式准则编制招股说明书，并在提交申请文件后，预先披露有关申请文件。但预先披露的招股说明书(申报稿)不是发行人发行股票的正式文件，不能含有价格信息，发行人不得据此发行股票。

3. 中国证监会受理和审批

按照依法行政、公开透明、集体决策、分工制衡的要求， IPO的审核工作流程分为受理、审核、上市委会议、报送证监会、证监会注册、发行上市等主要环节。

(1)受理：股票发行上市审核工作实行全程电子化，申请、受理、问询、回复等事项均通过证券交易所发行上市审核系统办理。发行人应当通过保荐人以电子文档形式向证券交易所提交发行上市申请文件。

(2)审核：证券交易所审核机构自受理之日起20个工作日内发出审核问询，发行人及保荐人应及时、逐项回复证券交易所问询。审核问询可多轮进行。首轮问询发出前，发行人及其保荐人、证券服务机构及其相关人员不得与审核人员接触，不得以任何形式干扰审核工作。首轮问询发出后，发行人及其保荐人如确需当面沟通的，可通过发行上市审核系统预约。审核机构认为不需要进一步问询的，将出具审核报告提交上市委。

(3)上市委会议：上市委召开会议对证券交易所发行上市审核机构出具的审核报告以及发行上市申请文件进行审议，就其提出的初步审核意见，提出审议意见。

(4) 报送证监会：证券交易所结合上市委审议意见，出具相关审核意见。证券交易所审核通过的，将审核意见、相关审核资料和发行人的发行上市申请文件报送中国证监会履行注册程序。

(5)证监会注册：中国证监会在20个工作日内对发行人的注册申请做出同意或者不予注册的决定。

(6)发行上市：中国证监会同意注册的决定自做出之日起1年内有效，发行人应当按照规定在注册决定有效期内发行股票，发行时点由发行人自主选择。

4.确定发行价格

首次公开发行股票，可以通过向网下投资者询价的方式确定股票发行价格，也可以通过发行人与主承销商自主协商直接定价等其他合法可行的方式确定发行价格。实践中主要有三种方式：直接定价、初步询价后定价以及采用累计投标询价方式定价。

(1)直接定价：部分企业采用该种定价方式。根据《证券发行与承销管理办法》，首次公开发行股票数量在2000万股(含)以下且无老股转让计划的，可以通过直接定价的方式确定发行价格。需要注意的是，发行人若尚未盈利，则不得采用直接定价方式。

(2)初步询价后定价：网下投资者报价后，发行人和主承销商根据初步询价情况协商确定发行价格。

(3)累计投标询价：累计投标询价机制，即新股发行定价采用两段式询价。

第一阶段：发行人和主承销商向网下投资者初步询价后确定价格区间。

第二阶段：发行人和主承销商在初步询价确定的发行价格区间内向网下投资者通过累计投标询价确定价格。

5. 发行股票

中国证监会核准后，发行人应当在发行前将招股说明书摘要刊登于至少一种中国证监会指定的报刊，同时将招股说明书全文刊登于中国证监会指定的网站，并将招股说明书全文置备于发行人住所、拟上市证券交易所、保荐人、主承销商和其他承销机构的住所，以备公众查阅。

自中国证监会核准发行之日起，发行人应在6个月内发行股票；超过6个月未发行的，核准文件失效，须重新经中国证监会核准后方可发行。发行人向不特定对象发行股票，法律、行政法规规定应当由证券公司承销的，发行人应当同证券公司签订承销协议。

股票发行申请未获核准的，自中国证监会做出不予核准决定之日起6个月后，发行人可再次提出股票发行申请。

6. 募集资金的使用

发行人对公开发行股票所募集资金，必须按照招股说明书所列资金用途使用。改变招股说明书所列资金用途，必须经股东大会做出决议。擅自改变用途而未做纠正的，或者未经股东大会认可的，不得公开发行新股。

IPO抑价

IPO抑价 (IPO Underprcing)是指上市公司首次公开发行股票的过程中，新股首日发行价格远远低于上市交易价格的现象，这种现象又被称为首日超额收益。

新股发行抑价是世界各国证券市场普遍存在的现象，最早是由美国人Hatefield在1969年提出，他使用美国1963到1965年间上市的53家公司的数据进行分析，统计发现，这些公司的IPO抑价率显著高于市场平均收益率水平，IPO抑价问题因此开始受到学者的关注。

基于信息不对称

在IPO市场中，IPO抑价是各参与主体(主要是发行人、承销商和投资者)在信息不对称情况下进行博弈的均衡结果。

该理论认为，一部分投资者总是比另一部分投资者掌握更多的有关IPO公司的信息，即更加了解发行股票的真实价值。完全信息占有者消息灵通，此类投资者仅投资未来具有较高收益的IPO公司；不完全信息占有者消息闭塞，此类投资者可能无法判断 IPO公司的真实价值，因此会无差异地选择任意IPO公司进行投资。此情形就给不知情投资者施加了一个“赢者诅咒”: 在劣质IPO公司发行市场中，他们获得了自己申购的全部股票；在优质IPO公司发行市场中，他们会被知情投资者挤出。“赢者诅咒” 意味着，不知情投资者认购内在价值较低的劣质公司的股票的可能性会更大，而当不知情投资者了解自己的不利处境时，就会离开新股市场或仅投资发行价格极低的新股以避免自己遭受损失。毋庸置疑的是，一级市场依赖于不知情投资者的持续参与，因此，发行人会降低新股的发行价格以使投资者获得较高的首日回报率，吸引不知情投资者继续参与新股认购以保障新股发行成功。

该理论认为：作为信息优势方的新股发行公司，为了向信息弱势方——投资者传递公司质量的信号，很可能会压低发行价格以显示公司真正的高价值。具体来说，假设有两种类型的公司，公司价值较高的好公司和公司价值较低的差公司，由于IPO 公司与投资者之间存在严重的信息不对称，所以投资者很难准确衡量出公司的真实质量。如果投资者按照市场平均标准进行出价，那么就会出现“柠檬市场”现象，即价值较高的好公司被市场低估，而价值较低的差公司被市场高估，逆向选择问题在资本市场上由此而生。而高质量企业基于内部真实经营情况和发展前景等价值信息，很可能在首次发行公司股票时采用低价，以释放价值信号。虽然承受了一定的损失，但优质公司通过抑价的方式向投资者展示了其真实价值和实力，降低了劣质公司模仿其行为的可能性，保障了首次发行的成功，而实现后续增发也可以获取更多的融资以“收回”此前IPO抑价的成本。

承销商垄断理论认为，承销商与发行人之间存在信息不对称，即与发行人相比，承销商掌握更多的有关资本市场与投资者需求的信息，发行人委托承销商进行发行活动，从而二者形成了委托—代理关系。发行人将新股定价权交给承销商，一方面，承销商会有意识地压低新股发行价格，以保证新股能被投资者充分认购，从而降低承销失败的可能性和减轻销售压力，提高承销商声誉；另一方面，承销商为了与投资者建立良好的关系，会通过压低新股发行价格使投资者在资本市场中获得一个较为可观的收益率。

该理论认为，IPO抑价与事前价值不确定性存在一个较为明显的正向关系。 IPO公司业务战略、行业内地位以及未来发展前景等信息，都在一定程度上影响着投资者对新股价值的评估。发行人与投资者之间的信息不对称程度越高，投资者预测未来公司发展及业绩表现的难度越大。当面临的投资风险较大时，投资者就会要求发行人对其持有较高不确定性的资产进行补偿，因此，具有较高事前价值不确定性的公司应该在上市第一天给予投资者更高的回报率，而这会导致IPO抑价现象出现。

基于行为金融学

基于行为金融学的理论认为，信息不对称可能并不是IPO抑价现象产生的主要决定因素，相反，非理性理论在解释IPO抑价方面会发挥更显著的作用。行为金融学对传统的理性经济人假设进行了修正，这为解释IPO抑价异象提供了一条独特的分析路径。

大量研究依据行为金融学理论，强调投资者在有限理性约束下进行IPO新股投资决策时，产生的乐观、激进、狂热、恐慌、沮丧等各种情绪及心理特征，会显著影响其投资行为进而影响IPO价格。其中，经验匮乏的非理性投资者极容易受到乐观或悲观情绪的影响，产生乐观情绪的投资者可以积极买入新股进行交易，然而受到卖空限制，产生悲观情绪的投资者无法表达他们的诉求。总的来看，情绪作为市场噪声会对新股价格产生影响。经验较为丰富的理性投资者，例如，机构投资者会对发行人的未来发展前景进行较为客观的判断。为了实现募集资金最大化这一目标，发行人会先将股票配售给机构投资者，然后让其向市场中的非理性投资者出售，这样可以保证在控制市场供应量的前提下吸引非理性乐观投资者进行新股交易，进而最大可能抬高IPO价格。但随着非理性投资者的高涨情绪逐渐趋于冷静，机构投资者手中积压的新股不能以高价继续出售时， IPO抑价就是发行人对其进行的一种补偿。

投机泡沫假说认为，由于投机者的投机欲望强烈，一级市场中，新股常常被过度认购，从而导致许多投资者的需求被压制。一旦新股在二级市场交易，原有投机因素会将新股上市后的价格推到超过其内在价值的价位，产生超额报酬率。

意见分歧假说认为，经典资本资产模型中对投资者预期同质性的假设是不合理的，未来市场是不确定且难以预测的，并根据投资者对资产价值估计的差异，将投资者分为乐观投资者和悲观投资者。IPO股票的价格由乐观投资者决定，投资者之间的意见分歧程度决定了股票均衡价格偏离实际内在价值的程度，且两者呈正相关。公司上市后，随着时间的推移，投资者对公司真实情况趋于了解，公司股票会逐渐归于合理。

社会影响

对企业的影响

从企业角度来看，IPO具有多方面的重要意义。首先，通过IPO，企业能够筹集大量资金。这些资金可以用于企业的扩张、研发、偿还债务等。其次，IPO可以提升企业的知名度和品牌形象。成为上市公司意味着企业受到更广泛的关注，这有助于吸引更多的客户、合作伙伴和优秀人才。上市公司能够获得更高的社会关注度和社会知名度，从而更容易获得地方政府的扶持。此外，IPO还能为企业的原始股东提供退出机制，使他们能够在合适的时机实现投资回报。然而，企业也会面临更严格的监管和信息披露要求。

对投资者的影响

IPO为投资者提供了更多的投资机会。在企业上市之前，普通投资者很难参与到企业的早期发展中。而IPO使得投资者可以通过购买股票分享企业成长带来的收益。同时，IPO市场的活跃也有助于培养投资者的投资意识和风险意识。然而，投资者可能面临企业质量不佳带来的投资风险。

对资本市场的影响

一方面，积极影响显著。IPO增加了市场的供给，丰富了投资品种。不同行业、不同规模的企业上市，使得投资者可以根据自己的风险偏好和投资目标进行多元化的资产配置。此外，IPO还能促进资本市场的竞争和创新。新企业的上市会带来新的商业模式和技术，促使市场上的其他企业不断提升自身竞争力，推动整个市场的发展。另一方面，IPO也可能带来一些负面影响。如果IPO过于频繁或规模过大，可能会导致市场资金紧张，对市场的短期走势产生压力。同时，一些质量不佳的企业通过IPO上市，可能会增加市场的风险，损害投资者的利益。